宏观聚焦

央行上周末未续做MLF，5月流动性压力不减

上周三，中国央行针对到期的2300亿MLF，仅在当日扩大逆回购规模而并未续做，当周两日暂停公开市场操作，整周净投放量降至100亿元。与此同时，5月的议息会议上，美联储维持利率不变，但淡化了首季经济成长疲弱的影响，并强调了就业市场的强劲，议息声明措辞偏向鹰派。业内人士称，在美国步入加息轨道，以及国内金融降杠杆的过程中，只要经济基本面未明显转差，货币政策基调将持续偏紧。但目前市场对调整存贷款基准利率的预期不高，更多关注点还是逆回购和中期借贷便利(MLF)等政策利率的走势。

对于央行增强投放力度，中信证券固定收益首席分析师明明表示，较多投放短期流动性而未续作MLF主要是由于近期外汇形势好转以及3月末和4月末为传统的财政存款释放期为中长期流动性提供支撑。

招商银行资产管理部高级分析师刘东亮表示，央行对流动性管理的尺度并没有明显变化，仍然是在去金融杠杆的大背景下维持紧平衡。市场之所以感觉资金紧张，可能的原因中，除了对MPA考核结束后的流动性转松有过高期待，另外也有同业理财收缩、委外业务被动赎回带来的资金衔接压力。

华创债券屈庆团队也表示，从央行角度看，不管主动还是被动的原因，货币政策还可能收紧。从被动方面，美国上周五公布的就业数据还是不错的，目前美国已经进入加息周期，6月份美国加息应该是大概率事情。从主动方面，流动性的阀门是央行自主控制的，从公开市场操作到MLF不续作，再到市场资金面依然偏紧看，央行骨子里面还是偏紧的。那么需要警惕的是，传统的5-6月份就是资金非常紧张的时候，如果叠加央行的政策收紧，可能资金压力会更大。

短期来看，虽然国内货币政策仍将维持紧平衡，但政策利率能否继续上调存异议。

对于公开市场逆回购利率能否上调，招商银行资产管理部高级分析师刘东亮表示，上调时点或在联储加息之后。如果美联储加息前就上调，则明确意味着央行货币政策收紧再上了一个新台阶，引发的金融市场压力可能会加剧市场波动，应该不是监管层希望看到的。

而中信证券固定收益首席分析师明明表示，结合目前的监管层强监管发力加码和国内外基本面共振回暖尚不稳固的背景，货币政策将仍然保持稳健中性，在今年已两次上调政策利率后短期内再次上调的可能性较小。

但长期来看，货币政策不宜持续收紧。国务院发展研究中心金融研究所王洋认为，目前存在对中国经济下半年可能走弱的预期，政策年内还有希望宽松，否则经济可能往下走，货币还紧怎么行。

九州证券全球首席经济学家邓海清在报告中也指出，需要警惕激进去杠杆导致“踩踏式”债灾和金融市场风险爆发，同时需要警惕经济复苏夭折的风险，建议去杠杆应当“软着陆”而非“硬着陆”。

综上所述，只要经济基本面未明显转差，短期内看不到资金面松动的前景。在被动方面，美联储加息缩表，以及美政府全面减税在即，使得央行不得不收紧货币。在主动方面，去金融杠杆的自身需求所带来的同业理财收缩及委外业务被动赎回对资金面造成持续冲击，加之缴税等因素，5月资金面大概率将维持紧平衡状态。

热门品种剖析

股指：市场情绪偏冷，指数难有起色

上周，A股市场反弹无力，各大指数二次探底，上证跌1.64%，深证跌2.05%，创业板跌2.21%。成交量略有放大。板块方面雄安概念股孤木难支，高送转周五有所表现。金融股则持续下行，拖累指数。

宏观方面，法国大选结束，中间独立派马克龙以六成得票率当选，今年欧洲最大的不确定性事件消除。美联储FOMC会议公告偏鹰，暗示6月加息，并暗示一季度经济放缓只是暂时的。华泰证券认为，本次联储明确表达这一观点，预期引导意图很强，从市场反应来看本次表态是耶伦上任以来最为鹰派的公告，6月加息概率已经升至100%。国内方面，方正证券认为，融去杠杆升级，流动性偏紧。央行、商业银行、非银金融机构三缩表。央行2-3月资产缩表1.1万亿元，主要是对其他存款性公司债权大幅下降，可能是央行对商业银行主动融出的资金量收缩。银行同业、券商资管资金池业务、地方融资平台融资等先后受到监管。

资金方面，根据长江证券统计，本周央行公开市场操作货币净投放100 亿元。本周短端利率有所下降，其中1天回购利率下降20bp 至2.91%，7 天回购利率下降90bp 至3.28%；长端利率则继续上行，其中5 年期债利率上行14bp 至3.48%，10 年期国债利率上行9bp至3.56%。本周融资余额增加至9086.8 亿元。本周解禁总量为135.6 亿元，较上周减少33.8 亿元。本周沪股通资金净流出13.8 亿元，深股通净流入21.6 亿元，港股通净流入27.9亿元。

市场方面，华泰证券认为，近期债券/股票/大宗商品同时下跌验证了当前流动性收紧主导大类资产波动，本轮下跌与2016 年12 月最大的区别是信用从中性转向中性偏紧，因此后市所采取的投资策略也应该不同，认为流动性中性偏紧将强化A 股“以龙为首”的行情。市场给予龙头的估值更多的是来自确定性和持续性的溢价。

综合各方观点，我们认为政策因素，资金面以及情绪面因素阻碍市场情绪的转暖，近期市场将难有较大起色。建议投资者维持谨慎，谋定而后动。

黄金：法国大选未出意外，黄金走势震荡偏弱

随着法国大选尘埃落定，马克龙的当选消除了短期内的最大黑天鹅，本月市场焦点将很快转移到美联储5月的议席会议上来。国际金价上周大幅下跌，纽约COMEX黄金主力6月合约价格全周下跌41.1美元/盎司，跌幅3.24%，全周最高价1272.4美元/盎司，最低价1225.7美元/盎司，收盘价1228.4美元/盎司。

据彭博社上周五(5月5日)公布的最新调查显示，因美联储加息预期升温但政治不确定性降低，黄金交易员及分析师对下周金价走势看法依然存在较大分歧，之前曾连续六周看涨黄金走势。在接受调查的16位黄金交易员及分析师中，7人看涨(44%)，6人看跌(38%)，3人看平(18%)。国际现货黄金5月5日当周累计收跌38.80美元，跌幅3.06%，收报1228.90美元/盎司，最高上探1271.10美元/盎司，最低下探1225.41美元/盎司。

现阶段机构对金价的走势仍偏悲观。高盛策略官Jeffrey Currie上周曾表示，期待黄金短期回升的投资者可能要失望了，不过不意味着不存在买入时机。“在我们看来近期黄金进一步下行的主要催化剂是美元加息的重新消化和削减量化宽松，原因是对美国税改、基建或者美国乃至全球经济增长的预期加强，”他在报告中写道。高盛团队预期黄金会在下面3个月温和走低至1200美元。不过高盛表示也在准备抄底黄金，前提是抛售进一步恶化。“从中期看我们认为显著进一步回调是买入时机，我们12个月目标价位是1250美元，”Currie表示。

CMC Markets加拿大高级市场分析师Colin Cieszynski表示，他对黄金的看法也是负面的，因为他预计看跌势头将会继续。他认为，“黄金本周已经有太多的技术损伤，黄金快速反弹比较困难。黄金美元超卖，所以后续行动可能会在未来几天内下跌至1220美元/盎司或甚至1200美元/盎司。 “除此之外，大量的短期政治风险已经褪色，而能源和基础金属价格下滑也降低了对冲通货膨胀的需求。”他认为目前唯一可以推动黄金的事件将是法国选举中出现意外，但现在这一条件已经不存在了。

沪铜：旺季入尾，考验支撑

今年2月，全球最大铜矿——必和必拓旗下智利Escondida铜矿工人开始了为期一个半月的罢工，给智利经济蒙上阴影，并带动国际铜价飙升。近期其他罢工铜矿相继解决罢工危机恢复正常生产的同时，又有一些新的罢工危机在孕育，。。

智利Collahuasi铜矿工人与资方上周五发布联合声明称，双方已达成新协议，协议有效期至2020年。根据协议内容，Collahuasi铜矿1,485名工会工人不会加薪，但每人将获得一次性奖金1,100万比索（约合16,400美元），同时还可获得300万比索的无息贷款。最新协议将于10月末现有合同到期时生效，有效期为三年，或有助于降低未来几年内智利大量铜矿发生长期罢工的风险。

美国自由港迈克墨伦铜金矿公司（Freeport McMoRan Inc）印尼分公司的数千名工人周一在Papua矿附近集会，抗议资方因与政府间的合同纠纷解雇矿工。该工会周一向自由港发送了一份通知，威胁从5月1日起至本月底在Grasberg铜矿举行罢工。

与此同时，自由港公司旗下位于秘鲁的Cerro Verde铜矿工会的一位发言人上周五称，如果资方执意对参与前次罢工的工人进行处罚，那么就考虑举行新一轮的罢工。

尽管世界主要铜矿前期经历了长时间生产中断，但总部位于伦敦的黄金矿业服务有限公司(GFMS)周四称，预计一季度全球铜产量同比仅下降1.5%。

另外，中银国际预计铜市在未来几个月内仍将在多空之间拔河，震荡区间在5,500-6,000美元/吨之间。中银预计第二季度铜预测均价为5,800美元/吨，第三季度为5,900美元/吨，第四季度为5,950美元/吨。

综上，我们认为，目前上半年金三银四消费旺季已进入尾声，一季度给铜市带来持续利多刺激的铜矿罢工也都已经恢复正常，前期铜市最要的几个利多基本面都已转变，后期铜市面临的压力渐增。后期铜价将继续考验45000一线多空形态转变处的支撑。后期如有跌破45000，铜价中短期内或维持偏空。

螺纹：钢坯周末价格回落

上周，螺纹钢期货价格全周呈现震荡小幅回调的走势，主力合约周五收盘时报收2931元/吨，较前周回落184元/吨。

我的钢铁网认为，钢坯价格在周末大幅回涨，市场悲观心态有所平复。库存方面，在经历上周末及本周初的消化之后，对于贸易商的压力有所舒缓。目前市场价格波动频繁而且涨跌较大，期市在重挫之后暂时走向反弹，但这反弹能否持续有待观察。综合预计，下周国内钢材市场价格或继续以震荡运行为主。

西本新干线认为，传统的螺纹钢消费需求旺季接近末期，短期螺纹钢受政策层面产生的不确定性仍较大。环保督察导致的产量减少预计会持续到5月中下旬。贸易库存已至低位，钢价期现价差较大使得下跌空间也相对有限。从时间点上来看，5月下旬之前，钢价仍将受诸多因素的干扰，短期行情仍将出现反复，预计下周国内建材或偏弱震荡运行。

中钢网认为，目前来看，市场对节后良好的需求预期落空，4日需求水平持续下滑，虽然整体库存仍处低位，但连日低迷的需求令市场心态转变，预计短期内钢价呈弱势震荡状态。

综合各大机构观点，市场对于钢价短期走势仍相对偏谨慎的观点。我们认为，经过前期大幅下跌后，周末钢坯价格有所回升，使钢材现货市场情绪有所稳定。但目前市场供大于求的现状依然显著，加之，钢厂产量仍居高不下。好在消费旺季还在，加之环保限产、清理地条钢政策仍在低位支撑钢价。综合来看，预计市场短暂反弹后仍将维持震荡偏调整的走势。

原油：持续关注减产动态

上周国际油价暴跌。利比亚产量恢复、美国页岩油产量持续攀升、原油库存下降缓慢；同时减产行动方面缺乏利好等一系列因素，导致市场情绪悲观，WTI原油首月期货一路下挫，周五盘中最低跌至43.76美元后出现一定技术反弹。

交易日多头倚重的减产协议延长方面，实质利好匮乏。虽然欧佩克代表坚持认为，目前的减产协议有必要延长，但淡化了5月25日欧佩克和其他产油国会晤时将会加大减产规模的可能性。

周末有美国媒体报道，伊朗石油部长Bijan Namdar Zanganeh周六在德黑兰表示，无论这个月晚些时候OPEC是否做出继续减产的决定，伊朗都将配合执行。Zanganeh表示，所有的迹象表明，OPEC成员国希望延续减产协议，加入石油协定的非OPEC国家也有意削减延长时间。

减产消息飘忽不定，但美国原油产量增长却扎扎实实。过去的一周美国石油钻井数量连续第16周增加，美国天然气钻井数量也增加。油田服务机构贝克休斯公布的数据显示，截止5月5日的一周，美国在线钻探油井数量703座，比前周增加6座，比去年同期增加375座；美国油气钻井平台总计877座，比前一周增加7座，比去年同期增加462座。

经过一轮暴跌后，机构对油价后市走势判断出现变化。

巴克莱银行将2017年布伦特原油价格预估从57美元下调至55美元，2018年布伦特原油价格预估下调逾13%至58美元。该行称，布伦特原油的基本面前景较上次预估时更加不利。“基于今年上半年库存状况的改善，我们原本预期OPEC有充足的理由在6月底结束减产，其成员国能够在下半年增产。这可能有益于2018年的前景，”巴克莱称。该投认为第二季剩余时间以及第三季的油价更偏多，并预计OPEC将会把减产行动延长六个月，不过会调整配额。巴克莱预期第二季和第三季石油平均价格在55-60美元之间，也可能突破60美元。

摩根大通(JPMorgan)分析师David Martin周三(5月3日)在报告中称，该行预计石油输出国组织(OPEC)将在本月25日的维也纳半年度会上延长减产协议。如果未能延长，油价将跌至每桶40美元下方。摩根大通(JPMorgan)分析师David Martin周三(5月3日)在报告中称，该行预计石油输出国组织(OPEC)将在本月25日的维也纳半年度会上延长减产协议。如果未能延长，油价将跌至每桶40美元下方。

而能源咨询机构Energy Aspects首席石油分析师Amrita Sen表示，得益于需求强劲，油价到2017年底将达到60美元/桶，明年将在60多美元且几乎没有下行空间。Sen称，“自今年2月中旬以来，诸如海上浮式存储设施等领域的库存已经下降了5500万桶，原油市场到今年夏季末将进入现货溢价(backwardation)，且供应过剩的局面将在年底前得到缓解。”同时，他还预计，石油输出国组织(OPEC)将把减产措施延续到年底，但之后不会再延长。

橡胶：弱势未改

上周，天然橡胶期货价格经过两日反弹后，再次掉头向下连续大跌，主力合约周末报收13600元/吨，较前周大跌1160元/吨。现货市场跟随期货大幅下跌，市场人气低迷。

消息面上，4月汽车库存预警指数为59.2%，相比上月下降了2.7个百分点，仍位于警戒线以上，不过进入2017年以来，该指数首次降至60%之下。4月份，国内重卡市场共约销售各类车辆10.3万辆，比去年同期的6.89万辆大幅增长50%，环比下降10%，重卡年内销售显现高峰已过迹象。

库存方面，截至2017年4月底，青岛保税区橡胶库存涨至24.98万吨，较4月中旬22.01万吨增加2.97万吨，涨幅13.49%，延续增长态势。周末上期所仓单日报显示306520吨，较前周增加6930吨，仓单继续上升，且幅度不减，套保卖盘压力继续增强。

生意社认为，天胶基本面仍保持看空，期货市场走出下探暴跌行情，对现货打压明显，现货跟期货走势略有起伏，加之国际市场表现也不佳，东南亚天胶货源丰富，割胶旺季，出口货源激增，泰国抛储，天胶市场容量有限，导致价格连续下滑。市场去库存效果不明显，而需求方面，下游轮胎开工率维稳为主，近期难有太大改善，供需矛盾仍将加剧。另外，合成胶前期价格下行幅度偏大，目前价格偏低，也挤占了一部分天胶的需求，因此，预计近期天胶很难摆脱下行趋势，后期仍有下调空间。

综合来看，东南亚主产区进入割胶旺季，前期泰国天气预报高温持续后将迎来降雨，并未对割胶进程造成明显影响，泰国抛储计划中剩余15万吨依然没有明确拍卖时间，利空始终未能落地，而越南5月也将进入割胶旺季，外围供应依然过剩。国内云南全面开割，海南也将逐步开启割胶，保税区及交易所库存持续上升势头未变，轮胎工厂原料库存充足，开工率延续小幅下滑，需求无亮点。技术形态上，多头能量继续衰减。预计本周天胶价格仍以弱势为主，局部可能修复过快下跌速率。

豆类：美国大豆进入天气炒作周期

对于国际大豆市场而言，美国产区已经开始播种，现在已经进入季节性炒作天气的阶段。正好五一节后第一周，国内豆粕价格上涨约1.5%，其中5月2日录得2月中旬以来最大的单日涨幅3%，令沉闷已久的国际大豆和国内豆粕市场，开始有一点想象空间。

从4月下旬到6月中旬，是美国大豆的播种期，在这个阶段，如果一直风调雨顺，价格表现可能是缓慢下跌，一般跌幅不深。过去10年播种进度非常快的年份有15年、12年、10年和07年。这些年份中，07年例外，15年、12年、10年这些年份在播种期价格都是下跌走势，下跌的幅度分别在6%、10%、8%。07年例外是由于5月期间大豆主产区的明尼苏达、东部地区的密苏里、伊利诺伊、印第安纳、和俄亥俄的降雨偏低，同时整个产区的气温异常偏高，对作物的生长不利。

如果说产区降雨过多或者过少，并且导致播种耽误，则价格的上涨空间被打开，具体的涨幅视天气不利的程度、市场的情绪而定。但我们发现，即使出现一两周播种落后，只要后期天气改善，播种进度能够很快追平。例如过去10年中，播种落后的年份有13年、09年、08年，但是这些年份全部都追平了平均进度，最后都实现的全部播种。这些年份，播种进度落后基本发生在5月份，这些年份的价格在5月期间全都录得上涨。

当前，美国大豆播种进度良好，截止到4月30日，美豆播种10%，快于正常的7%以及去年的6%。但是进入5月，产区降雨过多，一方面，市场担心潮湿天气延迟玉米播种可能会刺激大豆面积增加，而另一方面大雨还冲毁了部分大豆农田，市场关注部分农户可能需要重播近来刚刚种上的大豆作物以及能在多长时间内恢复播种。因此天气对播种影响仍存在较大不确定，体现出价格里还有一定的天气升水，将会限制CBOT大豆跌幅。

中长期来看，对全球天气气候影响的“拉尼娜”现象已经消失，但预计在今年底可能形成“厄尔尼诺”现象，表明在美国大豆种植到收获的季节里，天气波动不会出现太大剧烈波动，适宜农作物生长的概率较大。因此，当前CBOT大豆阶段性底部已经显现，但以全年为周期来看，空头势力仍未完全释放完毕。

风险提示：本报告中的信息均来自于公开材料，相关分析仅代表东海期货研究员个人观点，仅供投资者参考。